En mûrissant mon projet de reprise de PME en Suisse Romande, j’ai discuté avec un ami sur les financements possibles d’une acquisition. Il m’a parlé avec enthousiasme de search fund, ce véhicule financier relativement peu connu en Europe qui a fait ses preuves avec des retours sur investissement plus élevés qu’en private equity tout en donnant une chance à de jeunes entrepreneurs de devenir CEO sans expérience préalable.
Le concept de search fund, qui prend son origine à l’université de Harvard en 1984, se définit comme un groupe d’investisseurs qui accompagne un ou une jeune repreneur(se) dans l’acquisition, la gestion, le développement et la revente d’une PME.
Souvent sorti de MBA (là où on enseigne le search fund), l’entrepreneur fait une première levée de fonds (entre 200 et 300MCHF auprès d’une dizaine d’investisseurs) pour financer son search fund, grâce auquel pendant deux ans il ou elle va financer la recherche de cibles. Une fois la cible trouvée, ces mêmes investisseurs ont la possibilité de réinvestir au capital en priorité.
Les étapes clés
La plus récente étude de l’IESE en collaboration avec l’université de Stanford, qui se concentre sur la performance des search funds en dehors des Etats-Unis et du Canada, découpe le cycle de vie d’un search fund en quatre étapes:
- La création, avec un pool de capital d’un groupe d’investisseurs qui souhaitent investir dans des PME
- Recherche et acquisition de l’entreprise cible, qui dure un à trois ans en général
- La gestion et le développement, l’étape la plus longue au cours de laquelle l’entrepreneur dirige l’entreprise
- La vente potentielle, qui permet aux investisseurs et entrepreneurs de réaliser leur gain de capital, parfois avec un horizon long-terme
La cible-type d’un search fund
Une bonne cible est une PME qui se valorise entre 5 et 20 MMCHF et est souvent trop chère pour un repreneur individuel mais pas assez grosse pour intéresser une boite de private equity. Les critères financiers tels la récurrence des revenus, une marge opérationnelle haute et des flux de trésorerie stables sont communs pour ce type de fonds. Les critères géographiques, sectoriels sont établis par l’entrepreneur et présentés aux investisseurs potentiels.
La performance des search fund
Ce véhicule reste très niche, mais mérite d’être mis en lumière avec le changement de génération qui s’opère.
Selon l’étude de l’IESE:
- 83 search funds ont été créés depuis 1992 à l’international, dont 22 en Europe et un en Suisse (contre 325 aux Etats-Unis & Canada). On observe un boom avec 21 search funds créés en 2017 seulement
- A ce jour, 40 fonds recherchent, 30 ont conclu une acquisition, 8 ont dévié du modèle et 5 ont arrêté, faute de trouver une cible
- Les résultats de gestion sont très bons, avec une création de valeur dans 87% des cas. Excluant les 3 meilleurs search funds dont le succès fausse les moyennes, le TRI agrégé atteint 28.4% et le retour sur capital investi (ROIC) atteint 2x
- A ce jour, 12 sociétés ont été revendues et 18 sont toujours en gestion
À ce jour, le seul search fund suisse a été créé par Tobias Raeber (suisse) et Till Bossert (allemand), avec une optique d’investissement dans la région DACH. Ils ont finalement acquis Herchenbach, une entreprise de construction de bâtiments industriels semi-permanents en Allemagne en 2015, après une recherche de 18 mois au cours de laquelle ils ont analysé près de mille sociétés et rencontré une centaine de dirigeants-propriétaires. Depuis, ils ont étendu leurs activités au Royaume-Uni, aux Pays-Bas et en France, et ont fait grandir l’équipe de 20 à 60 salariés.
Difficultés et facteurs de succès
Basé sur une cinquantaine d’entretiens, les auteurs de l’étude soulignent les difficultés auxquelles les entrepreneurs font face au cours du cycle de vie du search fund, mais aussi les éléments de réussite:
- La méconnaissance du modèle cause une certaine difficulté à lever des fonds en dehors des Etats-Unis. La création de groupes d’investisseurs spécialisés au Royaume-Uni et en Allemagne permet de faciliter l’accès au capital
- Les méthodes de recherche et la façon de présenter le search fund doivent s’adapter aux cultures des pays. Par exemple, le téléphone marche aux Etats-Unis mais semble trop direct pour la Suisse ou l’Allemagne. Lorsqu’on éduque les vendeurs potentiels au principe du search fund, il est mieux d’éviter de parler de private equity, mais plutôt de partenariat, ou de succession d’entrepreneurs
- La gestion d’une entreprise par un individu sans expérience de CEO peut être vue comme un risque, mais le modèle du search fund permet de bénéficier de l’expérience des investisseurs du fonds et contribue grandement au succès
- 50% des search funds se créent à deux individus, avec des compétences complémentaires. Ils semblent avoir plus de succès dans la phase de levée de fonds, et ont fait les trois meilleures reventes.
Si vous êtes investisseur(se) ou repreneur(se), est-ce que modèle attire votre attention? Alors contactez moi, j’envisage d’organiser une conférence sur le sujet.
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Pour plus d’informations, voici des liens utiles:
Centres de recherche académique sur le sujet:
- Centre de recherche sur les Search Funds, Université de Stanford
- Centre de recherche sur les Search Funds internationaux, IESE Business School
Articles (en anglais):